让我们倍感欣喜的是，2009年国务院出台了一系列的产业振兴规划，随着这些产业政策效力的逐步显现，以及经济形势的好转，我们期待着“趴”在银行和“炒”在股市的新增贷款亦能顺应大势而动，为中国的产业升级和结构改革大业作出贡献。这才是正确处理贷款激增与实体经济需求的科学发展观。而不是像四年前那样，将泛滥的流动性继续堆积于股市和楼市等资产市场来制造泡沫。如果这些通过宽松的货币政策放出来的流动性再次为泡沫堆积埋单，那将是中国金融系统的悲哀，更是危害中国经济持续增长的大患。
覆辙，切勿重蹈！
中国央行如何应对新一轮挑战？
未来几年，除了应从政策逻辑上尽力保证信贷增量不至于快速萎缩或继续过度膨胀，货币当局将面临的更为棘手的难题则是全球货币环境在未来的6～12个月即将生变。澳大利亚央行早在2009年10月6日就启动了金融危机之后的首次升息，这也是G20国家的第一次加息，在一定程度上昭示了距离全球进入加息周期的时点不再遥远，宽松货币环境退出逐渐成为事实。与货币环境发生逆转相伴随的则是人民币升值问题也可能成为金融危机之后，G20国家以“全球再平衡”为借口继续向中国施压的托词。这对中国央行的考验程度，远比以行政手段控制信贷增量的难度要大很多。
如果在未来的两三年内，中国央行不能恰当地处理好升息、升值以及热钱等因素的内在联系，那么到时候无论是国际还是国内，都将把更多的舆论压力抛向央行，就像2006年和2007年中国处于高通胀时期，无论是国内的经济学家、部分政府官员，还是国际政客、“友好”人士都必然会对央行的货币汇率政策指手画脚，而这又将进一步使中国的货币政策无所适从。
在次贷危机之前，西方各国一直紧抱人民币应升值的逻辑不放，但金融海啸过境之际，他们一时之间无暇顾及中国的汇率政策问题，使得人民币升值话题不再像2007年之前那般热闹，其间虽然也有美国财政部部长盖特纳上任第三天的大放厥词，但并未成为各种峰会论坛的焦点。而一旦一切回归平静，可以确定的是，西方各国势必会再度整天拿“全球再平衡”说事，那时人民币升值就几乎成为“全球再平衡”的同义词，对此，我们不得不提前做好应对的准备。
从市场的角度来看，人民币和美元之间并不存在绝对的哪一方必须单边升贬的逻辑。中国是第一大新兴经济体，美国则是世界强国，尽管美元的贬值压力很大，但国际货币的地位短期内难以撼动，投资者并没有理由放弃美元的利益而一味博取人民币的套利和套汇收益，或者投资中国的楼市股市，这些都不足以成为让人民币单边升值的理由。而一旦美元开启升息周期，人民币也势必会随着中美利差的变化而灵活调整基准利率，人民币兑换美元的比率理论上应该能够稳定在某一区间，而不是出现类似前几年的单边无悬念的持续升值走势。
因此，对于货币当局来说，目前最紧迫的任务有两个：一是增强人民币交易的市场化程度，尽量不再以行政干预形成过于明朗的汇率预期，二是必须加快利率市场化程度，从而让人民币成为交易时有规律可循的金融品种，而非过度关注单边的升贬走势。弹性适度波动方才是人民币汇率的发展方向，这不仅有利于稳定中国的出口企业预期，同时也能为“全球再平衡”作出力所能及的努力，而不是一味以牺牲出口企业利益来博取贸易账户的逐步改善。这是前几年单边升值留下的最深刻教训。
如何确定人民币存贷款利率的变动时机和幅度，则是摆在中国央行面前的另外一个不得不未雨绸缪的课题。尽管目前中国的消费物价指数仍为负值，经济增长也不是十分稳固，但是随着美元的“跌跌不休”，全球大宗商品价格在2009年整体涨幅超过50%的基础上，再上涨一倍的可能性并非不存在。
届时，由成本推动和国际输入的通货膨胀或许将突然发生，就像本轮通胀一夜之间转为通缩一样的迅速。对于是否加息的抉择，则历来是中国央行的软肋，不像降息时那么得心应手。2004～2008年的那一轮货币紧缩周期，特别是2008年的最后一次提升存款准备金率，成为各方诟病中国央行的最主要案例。目前看来，当务之急是保证流动性增速回归正常状态，并将广义货币供应量增速稳定在17%左右的历史经验值，否则由过度流动性拉动的通胀将与国际输入性通胀叠加，到时候影响???币政策决策的因素将更为错综复杂。
热钱肆虐是令中国央行感到极为棘手的另一个问题。央行的金融数据显示，2009年全年外汇储备增加4531亿美元，扣除同期贸易顺差1960亿美元和实际利用外资900亿美元，尚有1671亿美元的差额无法解释，这部分差额通常会被认为是所谓的“热钱”。
早在2008年6月，中国社会科学院的青年学者张明博士就发布了一篇题为“全口径测算中国当前的热钱规模”的研究报告。这份报告指出，中国境内的热钱规模高达1.75万亿美元，几乎可以与当时中国的外汇储备存量等量齐观。这份报告立刻引起了国内外学术界和财经媒体的激烈争论。
热钱，这个曾经不为普通民众知晓的经济名词，因为媒体的渲染而成为坊间用以解释楼市和股市泡沫形成的直接原因。实际上，自2003年中国经济进入新一轮经济增长周期之后，“热钱”就成为在中国财经媒体上出现率最高的词语之一。
热钱，又称游资或投机性短期资本，尽管目前官方对其尚无明确定义，但通常是指以投机获利为目的的快速流动的短期资本，而且在其进出市场之时往往容易诱发市场乃至金融动荡。最常见的热钱标准公式可以表述为“外汇储备增加额--贸易顺差--对外直接投资【FDI】”，目前大多数学者的估算多是基于此公式。
热钱的投资对象主要是外汇、股票及其衍生产品市场等，具有投机性强、流动性快、隐蔽性强等特征。热钱是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源之一。无论是发生在1994年的墨西哥金融危机，还是1997年的东南亚金融危机，热钱都起到了推波助澜的作用。
其实虽然短期内热钱是为了博取人民币升值和资产价格的收益而涌至中国，但从更长远看，热钱盯上的远远不止这些。在中国国内资本账户管制和金融产品极度贫乏的情况下，热钱“惹是生非”的能力十分有限，获得的利润远不能与当年在金融自由化的东南亚国家肆虐时相比。
在我看来，热钱加速流入中国的真正原因，除了短期内赚取套利的收益之外，更为重要的是着眼于5～10年后，中国金融全面开放的可能和金融市场体系的完善。那时候，以对冲基金为首的热钱就能大展拳脚，通过价格杠杆发挥其最大功效。
正如托尔斯泰的名句所言：“幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸。”历史经验表明，金融危机产生的原因各有不同，不会简单地重复过去的错误。当我们在严密监控热钱异动的同时，彻底变革发展模式和路径，加快经济结构的优化和增长质量的提高才是上上之策。
从总体上来看，无论是变革货币政策还是汇率政策，中国央行在接下来都将面临巨大的挑战，所须面对的国际经济环境和全球其他经济体的货币政策氛围，都将是全新的。因此，审时度势，未雨绸缪地作好货币政策应对准备就成为货币当局当前最紧迫的任务。
全球货币政策迷茫中方向渐渐明晰
截至2010年年初，澳大利亚央行已经连续数次升息，美联储也上调了贴现率，这些举动注定将成为新一轮全球货币紧缩周期的标杆性事件。在全球央行正在为何时启动宽松货币政策退出机制而争论不休之际，金融危机之后首位G20成员的逆势而动，以及美联储主席伯南克的松口，在一定程度上为目前正处于迷茫状态的全球货币政策指明了方向。实际上，土耳其、挪威、冰岛和巴西等国为了防止资本外逃和遏制通胀，进一步提升利率的动机甚为强烈。而一旦美国失业率急升的趋势得到控制，经济企稳的迹象能够确认，美联储开始升息也即在眼前。故而，在未来的6～12个月，全球进入加息周期的可能性进一步增加。
其实，自2008年年底伯南克宣布结束降息，全球的货币政策在经历了短暂的方向明朗之后，从2009年商品市场快速反弹和股市急速上涨开始，就再度陷入迷茫之中。何时收紧货币政策成为史上流动性最泛滥年代全球央行不得不细心思量的课题。伴随着货币政策的“进退两难”，全球金融市场也在“急涨骤落”中寻找着未来的方向。澳大利亚央行在2009年中国国庆期间，出人意料地上调利率的举动，一方面重新激起了投资者的信心，认为全球经济正从衰退中恢复，实体经济复苏并非幻觉；另一方面将进一步打压美元，使得美元的下行压力进一步加大。与之相随的是，黄金价格上涨至历史高点，一举超越2008年3月创下的历史峰值，全球股市也纷纷上扬，CRB指数也出现可观的涨幅，这些都昭示着投资者对加息政策的赞同，而非将其当做理论上的利空来化解。
黄金价格在每盎司1000美元的关口曾经徘徊了一个多月，此次终于创出历史新高，于是有人惊呼黄金的“四位数”时代已经来临，黄金价格再也难以回到每盎司千元【美元】以下。若果真如此的话，那黄金价格就算彻底结束了迷茫的走势，接下来将继续攻城略地，从每盎司1500美元到每盎司2000美元，甚至将每盎司3000美元踩在脚底都有可能，巨大的黄金泡沫即将诞生。
但事实真的会如黄金多头们所期望的，不仅黄金价格“四位数”时代确定，同时黄金本位都将得以复归吗？我毫不否认在接下来的全球通胀时代，在新增长引擎未出现和货币体系未发生根本变革之前，黄金的避险价值是何等的巨大，但这是否就足以成为黄金价格不会大幅回落的“定海神针”？
实际上，决定未来黄金市场会否出现超级泡沫的因素甚多，但其中最为根本的无外乎两个：美元是否继续深幅度贬值和投资需求是否高涨。
目前，由于美国政府面临着高昂的负债，财政和贸易双赤字也积重难返，这就使得对美元继续大幅度贬值的需求甚为迫切。但是大幅度贬值是把“双刃剑”，比如美元指数若探至70点下方，甚至60点，虽然能够将黄金价格推高至每盎司2000美元以上，但同时，石油和金属等大宗商品价格势必也将“飞上天”。
这将是世界经济绝对难以承受之重。故而，美元的大幅度贬值并不足以成为黄金价格跨越每盎司2000美元的必要条件。而每盎司千元【美元】以上的黄金价格，早已使印度、中东国家等一些奢侈品新兴大国的实物买家望而却步，逐步失去了传统的实体购买力的支撑而过度依赖投机需求的黄金市场酝酿的只会是泡沫，一旦全球通胀没有想象中那么严重，美元的自我修正能力超出预期，金价就会出现急速下跌。
虽然伴随着部分央行的意外升息，金价进入了新一轮上涨的周期，但这并不意味着金价每盎司“四位数”时代难以撼动。实际上，人类对黄金的迷恋更多是源自于对自然的崇拜。从实用的角度来看，黄金并不比铜镍锡钨等有色金属价值高。但由于人类对太阳的遥不可及推崇备至，遂选取与之同色的黄金作为膜拜之物。这是人类的本性使然。因此，也只有在乱世之际，人类才更为迷恋黄金，将其当做精神支撑，代表对财富的期待。历史和现实早已证明，黄金本位回归已经完全不可能实现，其内在的缺陷一点不逊色于目前的美元本位。在金价站稳每盎司1000美元之际，黄金市场也逐渐成为了高风险的领域，投资者必须警惕重蹈石油泡沫的覆辙，虽然我不否认金价能站上每盎司1500美元。
在经历了将近6个月的迷茫之后，货币政策和黄金价格的走势方向基本都已经明朗。随之而来的另一个问题是大宗商品市场是否能够与之同时开启一轮崭新的泡沫之旅。尽管石油、有色金属在2009年都已经取得了平均50%以上的涨幅，但是CRB指数整体涨幅仅为30%。从月度K线来看，这只能说是“熊市中的小反弹”，还谈不上是真正的牛市行情。石油价格近3个月在每桶70美元上下胶着不前也反映出油价目前并没有找到明晰的前行方向。
这一切的转折性时点为何时就掌握在伯南克的手中。历史经验表明，当美联储开始持续收紧货币的1～2年内，就是金融泡沫加速膨胀的重要时期，2004～2006年的前任美联储主席格林斯潘的17次升息就是最好的例证。百美元油价【每桶】、千美元黄金【每盎司】和万美元伦铜【每吨】就是在这个过程中出现。而这一次，伴随着美联储资产负债表膨胀到2万亿美元，全球零利率维持了6个月以上，我们更有理由相信，与伯南克持续升息相映成趣的将是泡沫化加速。因为，这又是一次用“新泡沫挽救旧泡沫”，在经济哲学未发生革命之前，人类难以逃脱这一逻辑的窠臼。
